【长江宏观于博团队】物价回升的动力与阻力
作者：于博 蒋佳榛事件描述2025年1月9日，国家统计局公布了2024年12月份的通胀数据：12月份居民消费价格同比上涨0.1%，环比持平；工业生产者出厂价格同比下降2.3%，环比下降0.1%。核心观点2024年12月CPI同比0.1%，食品仍是主要拖累，核心CPI同比0.4%，其中耐用消费品环比上涨、房租环比转平。12月PPI环比由涨转降，同比降幅收窄至-2.3%；分行业看，12月黑金冶炼、装备制造业价格环比走弱。展望2025年，CPI或维持温和上涨，主要是猪价上涨动能或有限、油价或面临较大下行压力，居民对未来收入信心较弱、消费意愿不强；而积极的财政政策和适度宽松的货币政策有望提振国内部分工业需求，PPI或延续温和修复，但回升转正或有难度，主要是受人口周期下行、部分行业产能过剩、全球经济不确定性等因素影响。目录1、CPI 同比回落、核心 CPI 同比回升2、食品仍是拖累，耐用消费品上涨，房租止跌3、PPI环比由涨转降、同比降幅收窄4、黑金冶炼、装备制造业价格走弱5、收入预期是关键，物价回升任重道远以下是正文CPI 同比回落、核心 CPI 同比回升。12月CPI环比由降转平，同比回落0.1个百分点至0.1%、符合市场预期。从结构上看，12月食品、非食品价格环比分别为-0.6%、0.1%，较上月分别回升2.1、0.2个百分点；12月核心CPI同比回升0.1个百分点至0.4%，环比为0.2%、高于过去5年同期均值水平（0.0%）。食品仍是拖累，耐用消费品上涨，房租止跌。食品方面，受天气较好、农产品供应充足影响，12月鲜菜、鲜果价格环比分别下降2.4%、1%，合计拖累CPI环比约0.07个百分点；猪肉需求虽然季节性回暖，但受前期压栏惜售、二次育肥等因素影响，供应较为充足，12月猪价环比下降2.1%、拖累CPI环比约0.03个百分点。非食品方面，假期临近，出行娱乐需求有所增加，12月旅游价格环比由负转正至0.1%；受促销补贴力度减弱影响，12月通信工具、家用器具等耐用消费品价格环比分别上涨3%、0.4%；此外，12月居住价格环比上涨0.1%，为2024年下半年首次环比上涨，其中房租价格环比转平、结束了连续3个月的环比下降趋势，或与前期地产宽松政策效果逐渐显现有关，关注持续性。PPI环比由涨转降、同比降幅收窄。12月PPI环比由涨转降，同比降幅收窄至-2.3%、符合市场预期。12月生产资料PPI环比由上涨转为持平，主要是采掘、加工价格环比分别为-0.8%、-0.1%，较上月回落0.7、0.2个百分点；生活资料PPI由持平转为下降0.1%，主要是耐用消费品价格环比由上涨0.2%转为下降0.3%、回落较多。黑金冶炼、装备制造业价格走弱。分行业看，国际油价波动上行带动12月国内油气开采、油煤加工价格环比上涨0.1%、0.2%；12月有色冶炼价格环比持平，其中铜、金冶炼价格环比分别下降1.7%、上涨0.4%；煤炭供应为充足，12月煤炭采选价格环比下降1.9%，但受冬季采暖需求增加，电热、燃气生产和供应价格环比分别上涨0.9%、1.2%；冬季寒冷天气影响地产、基建项目开工，钢材需求回落带动12月黑金冶炼价格环比下降0.6%。装备制造业中，通用设备、汽车、电子设备制造价格环比分别为-0.1%、-0.5%、0%，均较上月有所回落。总体来看，12月PPI环比由涨转降，30个子行业中PPI环比下跌的数量从上月的11个上升至13个。收入预期是关键，物价回升任重道远。2024年CPI累计上涨0.2%，主要是受食品价格拖累，核心CPI累计上涨0.5%，其中，出行娱乐等服务价格仍有韧性，但汽车、手机、家电等耐用消费品价格仍处下降趋势，一方面与当前的消费补贴政策有关，另一方面也指向居民消费需求仍较疲弱。展望2025年，生猪产能去化有限，猪价或保持温和上涨；OPEC减产叠加全球经济偏弱，油价或面临较大下行压力；而当前居民对未来收入信心较弱，储蓄意愿高增、消费意愿不强，耐用消费品等价格或仍在低位运行；若参考过去10年CPI环比均值变动情况，预计2025年CPI累计上涨0.5%。2024年PPI累计下降2.2%，主因是国际油价下行以及国内部分工业品需求较弱。展望2025年，更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，或有望提振国内工业品需求并带动价格回升，PPI价格或延续修复态势；但考虑到当前人口周期下行、部分工业产能利用率水平较低，以及特朗普执政对全球经济带来的不确定性等因素影响，2025年PPI同比降幅有望继续收窄，但回升转正或仍有一定难度。中央经济工作会议将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”作为2025年工作的首要任务，而促进物价合理回升的关键或仍在于稳住居民、企业的收入预期。风险提示1、消费修复不及预期：居民存款定期化长期化，居民消费倾向偏低，CPI低位运行。2、地缘政治冲突加剧：国际地缘政治冲突加剧，石油价格大幅上涨，带动PPI大幅上涨。研究报告信息证券研究报告：对外发布时间：2025-01-09研究发布机构：长江证券研究所参与人员信息：于博 SAC编号：S0490520090001 SFC编号：BUX667 邮箱：yubo1@cjsc.com.cn蒋佳榛 SAC编号：S0490524080005 邮箱：jiangjz@cjsc.com.cn相关链接
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